呂忠達：通膨是市場最大風險

今年全球的經濟景氣大家都相當樂觀，普遍認為現在的景氣正處於溫和成長、低利率與低通膨的「金髮女孩經濟」氛圍中，是最舒服的投資環境。美國聯準會（Fed）最新的褐皮書報告，對今年的前景展望樂觀，預期經濟成長2.5%。

但是，國際政經情勢最大的變數，除了地緣政治紛擾以外，可能是「沉寂多年的通膨到底會不會回來？」《巴隆》（Barron's）金融週刊近期報導，全球通膨正蠢蠢欲動，通膨意外加速攀升，可能是今年市場的最大風險。事實上，對通膨情勢的見解不同，投資操作策略也完全不一樣。

有一方的觀點認為，若干因素使然，再也不會有通膨了，就如同過去8、9年的情勢一樣。但是，有另外一方的觀點則判斷，隨著先進國家勞動市場增溫，已達「充分就業」的境界，通膨壓力隨之增強。

美國2017年12月失業率為4.1%，是2000年以來最低。目前美國、英國、瑞典、加拿大與紐西蘭等先進國家的就業率，都已經達到「充分就業」。歐洲及日本兩地，仍有閒置產能，但其缺口正迅速彌合中。隨著勞動市場加溫，通膨壓力會開始上升。

過去9年，以美國聯準會為首的主要央行，可以如此大肆地印鈔，或推行寬鬆貨幣政策，主因是全球始終看不到通膨升溫，甚至有通縮壓力。但是，只要通膨回升了，屆時全球總體經濟，與主要央行貨幣政策的情勢，都將面臨結構性的改變。

高失業率、低消費力

導致全球低通膨

多年來，通膨放緩或通縮隱憂的根本原因，如果沒有先釐清，又如何預估未來的通膨情勢呢？美國聯準會主席葉倫（Janet Yellen）曾在去年9月說：「我們對於通貨膨脹的機制，並不完全了解……通膨的低迷，多多少少算是個未解之謎。」前主席柏南克（Ben Bernanke）也曾經提過：「為什麼實施寬鬆貨幣政策多年，卻看不到通膨，這是個『謎』。」

推估過去多年全球低通膨或通縮壓力的主因如下：①全球化浪潮之下，中國成為全球供應鏈，壓低了成本與物價。②就業情勢不理想，造成儲蓄率上升，消費需求因而減少。2008年金融風暴留下的需求缺口很難補上，先進國家陷入了規模約為1兆美元的總需求不足狀態。

儘管大家寄望中國內需市場接棒，成為經濟復甦的主要需求動力，但中國消費力的增加，卻需要時間醞釀，短期不足以彌補美國消費的萎縮，全球因而處在一段較長時間的「消費冰河期」。

③人口成長趨緩，弱化消費力量。全球人口雖然已經突破70億大關，但人口老化及低生育率，卻越趨嚴重，包括美、日、德、英、法、加等已開發國家，以及中國、台灣等新興市場，都同樣面臨人口老化的危機。

一般而言，人口成長將創造對於房屋、汽車、家電等物品的需求，而當人口成長放慢時，相關需求便逐漸減少；同時，勞動力下降、社會福利增加而排擠經建支出、經濟成長減緩，進而加速低通膨或通縮的風險。

通膨一旦升溫

將加劇市場波動

經濟學家喊通膨回來已經很多年了，但因為上述這些原因，最後都失準。不過，從生產者物價指數、工資年增幅、財政政策刺激及貿易限制措施增加等角度來看，這次有強烈理由相信2018年「可能真的不一樣」……

本專欄僅代表專家個人觀點
 
全文未完，完整內容請見《Money錢》2018年2月號第125期