李柏鋒：殖利率3% 美債變化線
最近很多讀者詢問，媒體也不斷報導，10年期美國公債的殖利率已經破3%了，是不是市場即將發生重大的轉折？通常市場要有大變化，不會只有單一指標，單一指標往往只是壓垮駱駝的最後一根稻草。所以要解答這個問題，我們應該要回頭檢查一下相關的指標怎麼說。
首先，我們來看看美國10年公債的波動率指數是不是有明顯攀升。到目前為止，這次的殖利率破3%，並沒有像今年初破2.5%那次，最後讓波動率指數漲到5或6，所以投資人的心理層面沒有對這件事情表達出恐慌的情緒。
接下來，不論CPI（消費者物價指數，Consumer Price Index的縮寫）或是核心CPI，也都沒有明顯上升，甚至就聯準會最近發表的訊息來看，甚至還稍微偏低，所以也不是因為當下的通膨預期推升了10年公債的殖利率，比較可能是對最近聯準會升息的反應。除此以外，10年期抗通膨公債的殖利率也並沒有明顯變化，而美國公債的境外持有人也沒有大幅增持或減持。
所以無論是對通膨的預期，或是公債市場的籌碼變化，都沒有太明顯的改變與衝擊。也就是說，殖利率破3%並不是壓垮駱駝的最後一根稻草，所以投資人不需要太過擔心。至於未來會不會造成危機，由於目前還不能確定殖利率破3%是不是起跑點的槍響，所以一切還言之過早。
3%以下 資金流進股市
3%以上 聯準會可能升息
看完這些數據之後，我們從量化的佐證回來實質性的思考與判斷。從心理層面分析，市場怕的是10年公債殖利率上升還是下降呢？殖利率上升，對債市不利，可能會有資金撤出債市，流進股市，看樣子並沒有什麼太大的風險。但是如果殖利率下降，對聯準會來說可能會處於一個更棘手的狀態，因為表示市場對通膨的預期比想像中還要更低，對投資人來說也很糟糕，因為長期債券和短期債券的殖利率更接近了，會不會即將利率倒掛，宣告熊市到來？從這個角度來看，其實殖利率上升比下降好。
接下來，從市場面來看，債券殖利率上升，意味對通膨的預期開始升高，同時也造成債券的價格下跌，這件事情是好消息還是壞消息呢？聯準會一直希望通膨可以維持在一個穩定、但稍微偏高一點的狀態，所以殖利率上升舒緩了聯準會的壓力，也拉高了未來政策性升息的空間。至於債券市場，的確是利空，但卻不悲觀，最主要的原因是，當價格下跌、殖利率上升，美國公債會吸引到更多需要高息固定收益的投資人進場。
就目前的局勢來看，其他成熟市場還在寬鬆貨幣政策的尾聲階段，並沒有可以取代美國公債的標的，因此美國公債的殖利率也許會持續上升，但是價格卻不太會快速崩盤。畢竟，要去哪裡找更高收益、更低風險的固定收益商品？不過，未來如果歐洲也開始升息，那就跟現在截然不同了。
公債殖利率是美債指標
殖利率破4% 美股可能下跌
相同的道理，現在美國也還在升息的早期階段，所以聯準會的調整彈性很大，如果這次聯準會發現殖利率破3%對市場的衝擊是正面的，那麼維持升息的步調即可，倘若衝擊是負面的，聯準會也可以暫緩升息來因應。可是如果未來已經是在升息到了尾聲，那就不好處理了。
到時候，聯準會如果升息，會讓短期債殖利率更接近長期債，甚至造成利率倒掛，形成投資人相對擔憂的情境。但是聯準會如果降息，也許可以拉低短債殖利率避免利率倒掛，卻也可能暗示市場，經濟情況已經轉壞，需要貨幣政策的寬鬆，聯準會將會陷入左右為難的處境。
簡單來說，目前的環境下，10年公債殖利率破3%並不是太大的問題，而且未來不管是破3.2%、3.5%，都可以按照上述的方法去檢驗。這些「心理關卡」對市場未必真的很重要，只要你知道怎麼去判斷美國經濟局勢。
那麼，美股又會受到什麼衝擊呢？簡單算一下，殖利率3%，相當於本益比33倍的股市報酬，而目前股市的本益比並沒有這麼高，所以投資人也不會把資金撤出股市轉往債券，因為債券並沒有吸引力。可是如果殖利率來到了4%，相當於本益比25倍的股市報酬，那就要當心了！因為股市風險更高，卻只提供跟債券一樣的報酬，這時候債券比股票更吸引人，股市可能會出現下跌的風險。
本專欄僅代表個人觀點
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